品書論劍|投資者的理性選擇與群體的非理性癲狂

2019-06-06 20:15:51  來源:紅刊財經

羅伯特·希勒教授的名氣并不只存于經濟學界,早在他因為對行為金融研究的貢獻而榮獲諾貝爾經濟學獎之前,他就因為一本書而蜚聲全球了。這本書就是2000年首次出版的經濟學暢銷書《非理性繁榮》。

 

一般來說,暢銷書有壽命期,而這本書之所以不同在于在16年間,兩次修訂再版,而且還準確預測并實地見證了金融史上少見的兩次重大市場波動——網絡科技股泡沫破裂和次貸危機。希勒教授打破了人們對經濟學家做預測一直不靠譜的成見,當然,他的這種成功也可能是大多數經濟學家雖然艷羨但永遠無法復制的奇跡。

 

筆者手中拿到的樣書是2015年修訂的《非理性繁榮》第三版。作者在內容方面做了大量修訂和補充,納入了房地產市場分析,基本覆蓋了金融市場的主要領域。希勒教授通過這本書,在不斷完善“非理性繁榮”這種市場經濟現象的理論框架。這本書不僅僅是一本經濟學普及暢銷書,還很有可能成為行為金融學術研究方面的一本傳世經典著作。作為行為經濟和行為金融學者,筆者很愿意向大家重點推介這本有趣且通俗易懂的著作。

 

“非理性繁榮”是中文譯名,其本意是探討金融市場非理性“爆棚”的原理和機制,通過這種理論和實證分析,希望能夠掌握理解市場波動,并進而預測市場行為的能力。這里的“非理性”指的是投資者群體做出的與基本面判斷不符的投資行為,所以投資人的“理性”和投資群體的“非理性”,是這本書的研究重點。

 

現代經濟學(新古典經濟學派)的核心假設之一是個體具有“理性”,并具備將個人收益最大化的動機(經濟人)。因此一個“理性”的人會以個人效用最大化為宗旨進行決策和采取行動。不僅如此,新古典經濟學還將這種“理性”上升為絕對理性,其特點就是能夠充分掌握信息并做出及時準確的判斷和行動。這樣一來,現代經濟學眼中的人就變成了一個“超人”,而這個“理性”假定變得像牛頓力學實驗中的“真空環境”一樣,閃耀著理想主義的光芒,并且完全可以借助數學模型加以完美分析了。而腦神經科學、心理學和決策理論等學科的研究早已證實,人類個體由于生理發育和進化等原因,在信息處理、思維等方面存在認知缺陷,而心理甚至生理因素都會對認知和判斷過程產生明顯干擾。這些客觀存在的限制,導致了個體所謂的“理性”,必然是在眾多約束條件下的“理性”,遠遠達不到現代經濟學給出的“超人”般的理性水平。

 

所以,我們可以調整這個概念,將個體理性定義為在個體內外部約束條件下,個體具有將個人效用最大化的動機,并據此作出判斷和行動。這仍然不是一個簡單的定義,我們在行為經濟學中,要對“個體效用”進行更深入的探討,此處限于篇幅,略去不做更多討論。那么,當金融市場上的每位投資者都處于這種“理性”狀態時,為何又會反復出現市場泡沫的形成和破滅周期循環呢?這是作者真正想回答的問題。

 

“個體理性”如何導致了“群體非理性”,而且這種非理性如此容易膨脹和破裂,以至于金融周期變得越來越短,嚴重影響了經濟周期的運行。要認識這個問題,我們首先要明白群體理性或群體非理性到底指的是什么。群體理性的判斷標準,作者雖然沒有明說,但筆者認為其參照系是被考察的經濟基本面,即真實的市場狀態。群體非理性嚴重背離了真實的市場,價格出現了與價值嚴重不符合的情形。而這種情況正好是由所有投資者的“個體理性”行為造成的。我們用簡單的數學語言來說,每位投資者在自身限制條件和外部環境造成的影響下,采取了讓自身效用函數最大化的行動,此時這個市場投資群體造成的影響是所有投資者自身效用函數最大值的疊加。如果個體的認知具有足夠大的多樣性,則有可能出現各種行為相互抵消的效果,而當認知出現若干方向的趨同時,則會形成正反饋,不斷擴大在這些方向的價格運動,這就是暴漲或暴跌。

 

金融市場有一個有趣現象:在群體癲狂到了極點時,總是極少數人是正確的。通過上述分析,我們很容易理解,因為群體非理性導致了價格遠離價值,必然會在某個時點發生調轉,糾正這種偏離價值的極端情況,這就是均值回歸。但是這個時點卻非常難以把握,悲觀者總是正確的,但是未必成功。因為悲觀者可能高估了群體癲狂的程度,或者同時低估了市場對于群體癲狂的“容忍度”。往往市場會脫離實際走得很遠,聰明人可以充分利用這個時段從市場獲利。只要身形矯健,不過分貪婪,總有機會在危機爆發前脫身。但是,心理學研究證明絕大多數人都過度自信了,或者他們過度相信群體或專家權威,最終不知不覺地掉入深坑。我不知道希勒教授是否參與了股市和房市投機,他就是那個聰明人,但是我想他有99%以上的可能性沒有參與市場投機,否則,他也未必就能如此準確地預測到兩次金融市場的大崩潰。他在書里再次提醒大家留意下一次金融危機,也許他正在準備第四版修訂。不管我們是否會在新一輪危機爆發之前得到希勒教授的預報,還是應該留意全球主要經濟體正在衰退的現實,以及康波周期與金融周期之間可能產生的相互作用。(作者系知名行為經濟和行為金融學學者)

內容介紹:《非理性繁榮》開辟了一個新的領域 ,以一種更加清晰和徹底的方式展示了那些可能動搖經濟運行和嚴重影響人們生活的市場泡沫的產生和破滅。在《非理性繁榮(第2版)》中,希勒將研究擴展到了目前炙手可熱的房地產市場,用了一章的篇幅來論述美國國內和國際房價的歷史走勢。而在第三版中,希勒增加了債券市場的內容,同時收入了他在2013年獲得諾貝爾獎時的演講,更新了全書的數據,不僅分析了資產泡沫破裂的原因,而且給出了救急的措施。


作者:鄭磊、趙康杰

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